Sur la route: Black Diamond Group

 

En septembre dernier, l’équipe d’investissement de Pembroke a eu l’occasion d’assister à la tournée des investisseurs du Black Diamond Group (BDI) à Calgary, en Alberta. BDI était une coqueluche des investisseurs au début des années 2010, mais elle a été laissée pour compte lorsque les prix du pétrole ont chuté de près de 70% en 18 mois à partir de 2014, entraînant un effondrement de 90% de son bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement (BAIIDA).

À l’époque, BDI tentait de réinvestir les flux de trésorerie de son segment des solutions de main-d’œuvre, qui était fortement lié aux camps de travail dans les sables bitumineux, dans son segment des solutions d’espace modulaire, une activité plus diversifiée de constructions modulaires et de conteneurs d’entreposage. Cependant, le déclin a été beaucoup plus rapide et sévère que prévu.

Montée, chute et remontée

Depuis sa dégringolade abrupte, BDI a travaillé dur pour améliorer son exposition à son marché final, ajuster la taille de sa flotte au Canada et améliorer son modèle économique sous-jacent. La même équipe de direction qui était en place en 2014 est toujours aux commandes aujourd’hui, et au lieu de se défaire de leurs actions, ses membres ont régulièrement augmenté leur participation au fil du temps.

L’exposition de BDI à l’industrie pétrolière et gazière est maintenant inférieure à 10%, la durée moyenne des contrats dans son activité de solutions d’espace modulaire est maintenant de cinq ans, et son rendement des actifs approche les 20%. En définitive, BDI est aujourd’hui une entreprise plus diversifiée et de meilleure qualité que jamais.

Faire feu de tout bois

Au cours de nos discussions avec la direction et de nos visites sur place, la discipline et les compétences en matière d’affectation des capitaux sont devenues de plus en plus évidentes.

1. Les objectifs de retour sur investissement sont clairs et sont contrôlés par succursale et par type d’actif à l’aide d’une matrice de rendement des actifs de la flotte.
2. L’équipe est extrêmement diligente en ce qui concerne le maintien de la qualité des actifs afin de s’assurer qu’une unité âgée de dix ans puisse être louée au même prix qu’une unité entièrement neuve.
3. Ils sont des acquéreurs disciplinés, qui veillent à la qualité des actifs entrants. Par exemple, lors d’une récente acquisition de 1800 unités, seules deux unités n’ont pas été inspectées parce qu’elles se trouvaient sur un site nucléaire.

BDI dispose d’une marge de manœuvre pour assurer la croissance organique de son activité de solutions d’espace modulaire dans une fourchette comprise entre un taux à un chiffre élevé et un taux dans le bas des deux chiffres au cours des trois prochaines années et au-delà. Ceci sera possible grâce au renouvellement de contrats qui n’ont pas encore été réévalués depuis la récente période d’inflation, à une croissance disciplinée de la flotte et à une plus grande pénétration des produits à valeur ajoutée à marge élevée, comme la location de mobilier de bureau.

En outre, cette croissance pourrait être complétée par des acquisitions si des actifs de qualité devenaient disponibles.

Les possibilités de Lodge Link

Lodge Link de BDI a commencé en tant que projet pour certains des grands clients de l’entreprise dans le domaine de l’énergie, du côté des solutions pour le personnel. Depuis, ce projet s’est développé pour devenir une solution complète de gestion des déplacements des employés, couvrant plus de 17 000 établissements, soit 1,6 million de chambres.

Lodge Link a eu le privilège d’être «caché» au sein de BDI, ce qui lui a permis de se concentrer sur le produit et l’expérience de l’utilisateur sans la pression de maximiser les revenus ou la rentabilité à court terme. Ce marché a été largement sous-exploité par les grandes sociétés de gestion de voyages destinées aux particuliers, en raison de la nature de niche de l’espace et du degré beaucoup plus élevé de service requis (une réservation moyenne est modifiée cinq fois avant le séjour).

Lodge Link se vend sur la base des économies, de l’agrégation et de la visibilité offertes à ses clients. La solution génère des revenus en conservant la remise sur le volume qu’elle négocie avec les fournisseurs d’hébergement.

Nous avons été impressionnés par la facilité d’utilisation de la plateforme, le potentiel de monétisation et les améliorations apportées au système dorsal. Au fur et à mesure qu’elle se développe, l’entreprise pourra négocier des remises plus importantes. Elle compte en outre poursuivre la monétisation par le biais de cartes de crédit et de frais d’abonnement. Elle perçoit actuellement 12% de la valeur brute des marchandises, avec un objectif de 20% à terme.

Il y a quelques années, 70% des opérations de réservation, de conciliation et d’administration étaient effectuées manuellement et seulement 30% étaient automatisées. L’équation est désormais inversée et l’objectif est d’automatiser 90 à 95% des tâches, ce qui aura un effet de levier considérable sur les effectifs de Lodge Link.

Occasion d’investissement

Aujourd’hui, Lodge Link est neutre en ce qui concerne le BAIIDA (bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement) et ses revenus nets augmentent de plus de 25% par an. Dans tout plan de monétisation potentiel, la solution serait probablement évaluée sur la base d’un multiple du chiffre d’affaires, contrairement à l’activité principale de BDI, qui est traditionnellement évaluée sur la base du BAIIDA. Selon nous, soit le marché n’attribue aucune valeur à Lodge Link, soit l’activité principale de BDI est considérablement sous-évaluée par rapport à ses pairs.

Malgré la forte appréciation du cours de l’action depuis le premier investissement de Pembroke en février 2023 à 5,60$, nous pensons que BDI n’en est qu’aux premiers stades de découverte et que la thèse demeure toujours aussi attrayante. Les investisseurs ont tendance à être lents à rouvrir de vieux dossiers associés à des stigmates historiques, mais il existe de nombreux exemples de cas où le scénario a changé.

 

 

 

 

 

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